İçeriğe geçmek için "Enter"a basın

Borsayı Yenmek Mümkün Mü?

Bir finans profesörüyle öğrencisi sokakta yürürlerken, yerde duran 10 $’lık bir banknot görürler. Profesör öğrencisine; paranın gerçekte orada olmadığını, çünkü gerçekte orada olsaydı zaten birilerinin ondan önce, oradan parayı alıp gitmiş olacaklarını, söyler. Öğrencisi hocasının söylediğini doğru bulur, fakat yine de parayı alır.

Borsada Rastgele Seyir – Burton G. Malkiel

Borsada karşılaştığınız bir yatırım fırsatını değerlendirirken, o fırsatın gerçekten orada olsaydı, sizden önce birileri tarafından zaten değerlendirilmiş olması gerektiğini hiç düşündünüz mü? Yoksa siz de, finans profesörünün yanındaki öğrenci gibi, hem düşündünüz, hem de yatırım fırsatını değerlendirmeyi mi tercih ettiniz?

Bana sorarsanız, ben sürekli temel analiz ve teknik analiz yöntemleri üzerine akıl yoran biri olarak yine de sürekli bu mesele üzerine düşünmüşümdür. Örneğin, bir yükseliş trendi tespit ettim, öyleyse alım yapmalıyım derken, bir yandan benim düşündüğüm gibi bir alım fırsatı olsaydı, birileri bunu niye benden önce yapmadılar diye kuşkuya kapılırım. Nitekim birileri benden önce alım yapmış olsaydı trendin şimdiye kadar bitmiş olması gerekmez miydi?

Ya da F/K’si çok düşük bir hisse gördüm, her ne kadar bu bana ilk bakışta oldukça cazip bir yatırım fırsatı gibi görünse de, yine, bunun yalnızca benim tarafımdan bilinmeyen bir bilgi olduğunu düşünmekten kendimi alamam ve herkes bu hissenin F/K’sinin bu kadar düşük olduğunu benim gibi bildiğine göre, nasıl olup da şimdiye kadar bu fırsat başka yatırımcılar tarafından değerlendirilmedi de, bu hisse böyle kelepir kalıp beni bekledi diye tereddüde kapılırım. (Bu arada F/K hemen hemen bütün profesyonellerin baktığı bir oran olmasına rağmen, yatırım kararlarında düşük F/K’yi tek başına kriter olarak belirlemek yanıltıcı olabilir. Çünkü piyasanın, kazancına düşük fiyat biçtiği şirket hisselerinde, kimi zaman olumsuz bir beklentinin fiyatlanması söz konusudur.)

Yukarıdaki yaklaşımlara benzer şüphe kırıntılarına rağmen yine de bir hisseyi satın almışsam, esasında doğruluğunu test etmemiş olsam da, sezgisel bir varsayımla hareket etmiş olduğumu bilirim. Eğer bir hisseyi temel ya da teknik analizim neticesinde almaya karar verdiysem ve böylelikle endeks üstü bir getiri elde etmeyi hedeflemişsem, aslında zımnen de olsa, piyasaların etkin olmadığını varsayıyorum demektir.

Etkin (Verimli) Piyasalar Hipotezi ve Rassal Yürüyüş

Etkin piyasalar hipotezine göre, bir menkul kıymetin fiyatı eldeki bütün bilgileri yansıtır ve bu yüzden etkin piyasanın varlığı halinde borsayı yenmek, diğer bir ifadeyle ortalamaların üzerinden bir getiri elde etmek imkansızdır. Etkin piyasaların söz konusu olduğu bir durumda, daha yüksek beklenen getiri hedeflemenin tek koşulu, daha fazla riski göze almaktır.

Fama tarafından ortaya konulan “Etkin Piyasalar” hipotezine göre piyasa etkinliği; güçlü, orta ve zayıf formda piyasa etkinliği olmak üzere üç biçimde karşımıza çıkıyor. Burada dikkat edilmesi gereken nokta ise, her kademedeki piyasa etkinliğinin alt kademe etkinlik düzeyine de sahip oluşudur. Daha açık bir ifadeyle, örneğin “güçlü formda etkin” bir piyasa aynı zamanda hem orta hem de zayıf formda piyasanın özelliklerine aynı anda sahiptir.

Dikkat: Etkin piyasalar hipotezi, etkin piyasa koşulunda neden endeks üstü getiri elde etmenin mümkün olamayacağını açıklar. Bununla birlikte etkinlik hipotezi öne sürüldüğünden beri, piyasaların etkin olup olmadığı birçok çalışmada farklı piyasalar üzerinden test edilmiş ve yapılan bu çeşitli çalışmaların bir kısmında piyasaların farklı düzeylerde etkin olduğu ya da olmadığı sonucuna ulaşılmıştır. Dolayısıyla etkin piyasa hipotezi, etkin piyasa koşullarında, piyasanın doğasını ortaya koyarken, piyasanın etkin olup olmadığı sorusu ise ayrıca inceleme konusu olarak karşımıza çıkmaktadır.

Etkin bir piyasada endeks fonları (BYF) yatırımcının işini görecektir, çünkü bu tür piyasalarda zaten ne yaparsanız yapın, uzun vadede ortalamayı aşamazsınız. Hem sadece siz değil, bir profesyonel de bunu başaramaz. Nitekim güçlü formda etkin bir piyasada, bir anlamda herkes eşit şansa sahiptir; çünkü gelecekteki fiyatlar tamamen rassal yürüyüş teorisine uygun olarak hareket etmektedir. Şimdi size etkin piyasaların üç farklı formunu özetle açıklamaya ve bunu yaparken de rassal yürüyüşe uygunluğun ne demek olduğunu da örneklendirerek göstermeye çalışacağım.

Not: Bu yazıyı yazarken amaçladığım şey, büyük oranda teorik bir içeriğe sahip olan bu konuyu daha çok pratiğe dönük olarak en basit şekliyle ele almaktır. Bu yüzden konuyu akademik anlamda incelemek isteyenler Nobel ekonomi ödüllü Eugene F. Fama’nın “Efficient Capital Markets: a Review of Theory and Empirical Work” isimli çalışmasını inceleyebilirler.

Zayıf Formda Piyasa Etkinliği

Zayıf formda etkin bir piyasada geçmiş fiyatlara ait tüm bilgiler finansal varlığın fiyatına yansımıştır; dolayısıyla teknik analiz yöntemini kullanarak piyasaları yenmek mümkün değildir. Buna göre, finansal varlıkların gelecekteki fiyatları geçmiş fiyatlamadan tamamen bağımsız, yani rassaldır. Nasıl mı? Gelin bir örnekle görelim.

Elimizde bir madeni para olduğunu düşünelim ve piyasa hareketlerinin de bu madeni paranın atışıyla belirlendiğini varsayalım. Buna göre, örneğin, yazı gelirse piyasalar %1 yükselişle kapansın, tura gelirse de -%1 düşüş göstersin. Diyelim ki, attığımız madeni para 10 kere üste yazı geldi. Bu %10’un üzerinde bir yükseliş demek. Teknik analist, 10 gün üst üste %1 yükseliş gösteren bir piyasanın fiyat grafiğine baktığında bunu boğa piyasası olarak yorumlayacaktır. Öyleyse şimdi sorumuzu soralım. Madeni parayı 11. kez havaya attığımızda yazı gelme olasılığı 10 gün üst üste yazı geldikten sonra yüzde kaçtır? Cevap hiç zor değil! Yine %50’dir ve bu geçmişte ne kadar yazı ya da tura geldiğinden matematiksel olarak tamamen bağımsızdır. Tıpkı 10 çocuğunu da kız doğurmuş bir annenin, 11. çocuğunu yeniden kız doğurma olasılığının yine %50 olması gibi.

Ünlü ekonomi profesörü ve meşhur “Borsada Rastgele Seyir” kitabının yazarı Malkiel, yukarıdaki örnekteki gibi piyasada fiyatlar yüksekdikçe alım, düştükçe satım yapan teknik analistlerin yaklaşımını “uçan şatolar” olarak isimlendiriyor ve zayıf formda etkin piyasa koşulları içerisinde bunun hiçbir getirisinin olmadığını ileri sürüyor.

Peki o zaman teknik analiz niçin bu kadar rağbet görüyor? Yine Malkiel, bunun nedeninin, kısmen insanların bir şeyler yapma isteği olduğunu söylüyor. Yani anlamsız örüntülere anlam atfedip bir şeyler yapma istediği. (Tıpkı penaltı atışlarında kalecilerin çoğunlukla sağa ya da sola atlamaları gibi, oysa atıcının topu %33 olasılıkla kalecinin üstüne doğru vurma ihtimali de var.) Profesör, ikinci sebebi ise, aracı kurumların daha çok komisyon almak için müşterilerin teknik analizi kullanmasını fazlaca teşvik etmesi olarak görüyor.

Özetle hipoteze göre, bu piyasada teknik analiz işe yaramaz, ne var ki, temel analistlerin şansı vardır.

Yarı Güçlü Formda Piyasa Etkinliği

Yarı güçlü formda etkin piyasalarda, finansal varlık ile ilgili olarak sadece
geçmiş fiyat bilgileri değil, kamuya açıklanmış (faaliyet raporları, finansal tablolar, özel durum açıklamaları vb.) tüm bilgiler fiyatlamaya içkin haldedir. Dolayısıyla bu piyasa koşulunda sadece teknik analiz değil, temel analiz kullanmak da bir fayda sağlamaz.

Peki bu piyasa tipinde kimler endeks üstü getiri sağlayabilir? Yalnızca içeriden öğrenenler, yani kamuya açıklanmamış bilgilere sahip olup “insider trading” yapma ayrıcalığı olanlar.

Not: Korkmaz ve Ceylan birlikte kaleme aldıkları “Sermaye Piyasası ve Menkul Değer Analizi” isimli kitapta, ABD piyasalarının yarı güçlü formda olduğunun birçok çalışmayla desteklendiği ibaresi yer alıyor. Ne var ki, herhangi bir kaynak gösterilmemiş. (Kabul yukarıda bir benzerini ben de yaptım ama benimki kitap değil sonuçta. 🙂

Güçlü Formda Piyasa Etkinliği

Evet, geldik en son ve en güçlü formdaki etkin piyasa türüne. Kısacası bu formda bir piyasa söz konusuysa allame-i cihan olsanız fark etmek ve borsayı yenemezsiniz. Diğer bir ifadeyle, hangi analizi yaparsanız yapın, güçlü formda etkin piyasa sizin uzun vadede ortalama getiriyi aşmanıza izin vermez. Nedenine gelince, çünkü zaten bu piyasa türünde, her an, her şey tam da olması gerektiği gibi fiyatlanmıştır. Finansal varlıklar “gerçek değer”inden alınıp satılır. Piyasa fiyatlarının içinde; geçmiş fiyatlar, kamuya açıklanmış ve açıklanmamış tüm bilgiler yer alır.

Böyle bir piyasa, endeksi geçmek istiyorsan, yapabileceğin tek şey var der bize: Daha fazla risk almak.

Kişisel Değerlendirmem

Değerlendirmemin başına fazladan olarak “kişisel” vurgusu yapmamın sebebi, şimdi sunacağım fikirlerimin ampirik bir çalışmaya dayanmayıp, üsluptan da anlaşılacağı üzere tamamen nitel gözlemlerimden yola çıkarak yaptığım akıl yürütmelerime dayanıyor oluşudur.

Tek tek ela almadan önce, özellikle gelişmekte olan ülke piyasalarındaki, birçok finansal varlığa ait fiyatlamanın mutlak manada etkin bir şekilde gerçekleşmediğini düşündüğümü belirtmek istiyorum. Zira bilgiye erişim ve özeliklikle onu yorumlama faaliyeti hiçbir zaman sıfır maliyetli değil. Diğer taraftan “davranışsal finans”ın da ortaya koyduğu gibi, yatırımcılar kararlarını her zaman salt aklın rehberliğinde almıyorlar ve çoğu zaman, çoğumuzun duyguları da kararlarımızda oldukça etkili oluyor.

Dahası, gerek teknik analiz gerek temel analiz bütünüyle objektif bir zemin üzerine inşa olmazlar. Aynı yöntemi kullanan farklı analistlerin farklı sonuçlara ulaşmış olmaları son derece tabiidir ve ulaşılan sonuçların gerçeğe uygun olup olmadığının sağlaması ise en nihayetinde yine piyasa tarafından yapılacaktır.

Piyasaların mutlak manada etkin olduğunu düşünmesem de, kısmı manada etkin olduğunu ya da olabileceğini düşünmem, beni “aşırı özgüven” yanılsamasına düşmekten büyük oranda kurtarır. Sonuçlarına güvendiğim analizlerden yola çıkarak yatırım kararı aldığımda, yaptığım analiz sonuçlarının zekamı teyit edercesine büyük bir karmaşıklıkta olmasını asla istemem. Bilakis benim gördüğümün, piyasada işlem yapan diğer normal zekalı insanlar tarafından da görülebiliyor olmasını isterim. Çünkü yatırımımın başarılı olması, benim gördüğümün başkaları tarafından da görülebilir olmasına bağlıdır. Bu yüzden asıl hedeflediğim şey, herkesin görebileceği, birilerinin şu anda gördüğü ve diğerlerinin de yakında muhakkak görebileceği ayrıntıları keşfedebilmektir.

“Bir yatırımcı için en önemli nitelik zeka değil, mizaçtır. Kalabalığın içinde olmaktan da karşı durmaktan da zevk almamanız gerekir.”

Warren Buffett

Etkin piyasalar hipotezine göre kimse uzun vadede piyasayı yenemez. Fakat bunun iki koşulu vardır: Piyasaların etkin olması ve bu etkinlik içerisinde herkesin aynı değerleme sonucuna ulaşması.

Birincisi, yukarıda da söz ettiğim gibi piyasalar (en azından birçoğu) kanımca mutlak etkin değil ve piyasa dalgalanmalarının bazen aşırı iyimserliğe ya da kötümserliğe kaymasıyla finansal varlık fiyatları “gerçek”lerden çoğunlukla kopuyor ve dalgalar şiddetli ya da hafif hep devam ediyor. Dalgaların hafif seyrettiği zamanlarda, kıyı çizgisi genellikle “gerçek değer”e yakın yerlerde dengeleniyor. Ve bir değer yatırımcısı olarak benim şahsi maksadım, işte bu piyasanın aşırı kötümserliğe kapılıp dalgaların geri çekildiği anları yakalayabilmek. bk. Akıllı Yatırımcı; 8. bölüm: Yatırımcı ve Piyasa Dalgalanmaları

İkinci olarak, piyasalar güçlü formda etkin olduğu koşulda bile, (ki bu şartlar altında endeksi yenebilmenin gerçekten çok ama çok zor olacağını kabul ediyorum) herkes ulaştığı bilgilerle aynı değerleme sonucuna ulaşmayacak. Yani ben, plazadaki analist ve odasında piyasa ekranını takip etmek yerine muhtemelen kitap okuyan Warren Buffett; şirketlerin açıklanmış ve özel tüm bilgilerine aynı erişime sahip olsak da, aynı değerlemeyi yapamayacağız. Nitekim Warret Buffett, Peter Lynch, John Templeton gibi değer yatırımcıları (ki benim de takipçisi olduğum ekol) endeksi seneler boyunca yenmiş kişilerdir.

Zayıf formda etkin bir piyasada yatırımcılar geçmiş fiyat bilgisine eşit imkanlarla erişirler ve bu günümüzde büyük oranda gerçekleşmişe benziyor. Geçmiş fiyatlar teknik analiz yöntemi çerçevesinde fiyatlamaya tam yansıyor mu ya da geçmiş fiyatlar gelecek tahmini yapmaya yönelik bir örüntü içeriyor mu? Doğrusu bu konuda çok net değilim. Diğer taraftan teknik analizin, bir tür kendi kendini gerçekleştiren bir kehanet gibi çalıştığını düşünüyorum. Fakat yine de grafiklere bakıyorum ama nihai kararı doğrudan teknik göstergeler üzerinden vermeyi en azından teorik olarak doğru bulmuyorum.

“Kısa vadede piyasa bir oylama makinesidir fakat uzun vadede bir teraziye dönüşür.”

Benjamin Graham

Yarı formda etkinlik açısından konuyu ele alacak olursak da, kamuya açıklanmış bilgilerin tamamıyla olmasa da büyük oranda fiyatlara yansıdığını düşünüyorum. (Fakat derinliği az ve likiditesi düşük hisseler için aynısını söyleyebilmek pek mümkün değil) Diğer taraftan bu büyük orandaki yansıma da, beklentiler üzerinden gerçekleşiyor ve beklentiler gelecekte gerçekleşecek olanlarla bire bir örtüşmüyor, dolayısıyla bu noktada analist mahareti fark yaratabilir. Ayrıca kamuya açıklanmış bilgilerin, piyasa tarafından fiyatlanması çoğu zaman Benjamin Graham’ın da işaret ettiği gibi aşırılıklar içeriyor ve bu dalgalanmalar, riskin ucuzdan alınıp daha pahalıya satılmasına hâlâ zaman zaman imkan tanıyor.

Son olarak güçlü formda etkin bir piyasanın varlığını mümkün kılacak derecede saydam bir dünyada yaşadığımızı kesinlikle düşünmüyorum. Ben kesinlikle bir komplo teorisyeni değilim, fakat pratikte gerek şirketlerle gerek global durumla ilgili tüm bilgilerin eş zamanlı olarak ve bütün açıklığıyla duyurulduğu bir piyasa ve dünyanın olmadığının çok açık bir gerçek olduğunu sanıyorum.

Dolayısıyla ben kendi adıma bir gün bir dev olmak ümidiyle bugün karıncalar gibi çalışmaya devam edeceğim. Bununla birlikte piyasalarda benim gördüğümü kimse görmüyor yanılgısına düşüp, aşırı özgüvenle hatalı adımlar atmamaya da gayret göstereceğim. Ve bundan sonra da, bugüne kadar olduğu gibi güvendiğim yegane şey, sorgulayıcı aklımı kullanarak sarf ettiğim emeğim olacak.

Yorumlar kapatıldı.

Borsayı Yenmek Mümkün Mü?

Bir finans profesörüyle öğrencisi sokakta yürürlerken, yerde duran 10 $’lık bir banknot görürler. Profesör öğrencisine; paranın gerçekte orada olmadığını, çünkü gerçekte orada olsaydı zaten birilerinin ondan önce, oradan parayı alıp gitmiş olacaklarını, söyler. Öğrencisi hocasının söylediğini doğru bulur, fakat yine de parayı alır.

Borsada Rastgele Seyir – Burton G. Malkiel

Borsada karşılaştığınız bir yatırım fırsatını değerlendirirken, o fırsatın gerçekten orada olsaydı, sizden önce birileri tarafından zaten değerlendirilmiş olması gerektiğini hiç düşündünüz mü? Yoksa siz de, finans profesörünün yanındaki öğrenci gibi, hem düşündünüz, hem de yatırım fırsatını değerlendirmeyi mi tercih ettiniz?

Bana sorarsanız, ben sürekli temel analiz ve teknik analiz yöntemleri üzerine akıl yoran biri olarak yine de sürekli bu mesele üzerine düşünmüşümdür. Örneğin, bir yükseliş trendi tespit ettim, öyleyse alım yapmalıyım derken, bir yandan benim düşündüğüm gibi bir alım fırsatı olsaydı, birileri bunu niye benden önce yapmadılar diye kuşkuya kapılırım. Nitekim birileri benden önce alım yapmış olsaydı trendin şimdiye kadar bitmiş olması gerekmez miydi?

Ya da F/K’si çok düşük bir hisse gördüm, her ne kadar bu bana ilk bakışta oldukça cazip bir yatırım fırsatı gibi görünse de, yine, bunun yalnızca benim tarafımdan bilinmeyen bir bilgi olduğunu düşünmekten kendimi alamam ve herkes bu hissenin F/K’sinin bu kadar düşük olduğunu benim gibi bildiğine göre, nasıl olup da şimdiye kadar bu fırsat başka yatırımcılar tarafından değerlendirilmedi de, bu hisse böyle kelepir kalıp beni bekledi diye tereddüde kapılırım. (Bu arada F/K hemen hemen bütün profesyonellerin baktığı bir oran olmasına rağmen, yatırım kararlarında düşük F/K’yi tek başına kriter olarak belirlemek yanıltıcı olabilir. Çünkü piyasanın, kazancına düşük fiyat biçtiği şirket hisselerinde, kimi zaman olumsuz bir beklentinin fiyatlanması söz konusudur.)

Yukarıdaki yaklaşımlara benzer şüphe kırıntılarına rağmen yine de bir hisseyi satın almışsam, esasında doğruluğunu test etmemiş olsam da, sezgisel bir varsayımla hareket etmiş olduğumu bilirim. Eğer bir hisseyi temel ya da teknik analizim neticesinde almaya karar verdiysem ve böylelikle endeks üstü bir getiri elde etmeyi hedeflemişsem, aslında zımnen de olsa, piyasaların etkin olmadığını varsayıyorum demektir.

Etkin (Verimli) Piyasalar Hipotezi ve Rassal Yürüyüş

Etkin piyasalar hipotezine göre, bir menkul kıymetin fiyatı eldeki bütün bilgileri yansıtır ve bu yüzden etkin piyasanın varlığı halinde borsayı yenmek, diğer bir ifadeyle ortalamaların üzerinden bir getiri elde etmek imkansızdır. Etkin piyasaların söz konusu olduğu bir durumda, daha yüksek beklenen getiri hedeflemenin tek koşulu, daha fazla riski göze almaktır.

Fama tarafından ortaya konulan “Etkin Piyasalar” hipotezine göre piyasa etkinliği; güçlü, orta ve zayıf formda piyasa etkinliği olmak üzere üç biçimde karşımıza çıkıyor. Burada dikkat edilmesi gereken nokta ise, her kademedeki piyasa etkinliğinin alt kademe etkinlik düzeyine de sahip oluşudur. Daha açık bir ifadeyle, örneğin “güçlü formda etkin” bir piyasa aynı zamanda hem orta hem de zayıf formda piyasanın özelliklerine aynı anda sahiptir.

Dikkat: Etkin piyasalar hipotezi, etkin piyasa koşulunda neden endeks üstü getiri elde etmenin mümkün olamayacağını açıklar. Bununla birlikte etkinlik hipotezi öne sürüldüğünden beri, piyasaların etkin olup olmadığı birçok çalışmada farklı piyasalar üzerinden test edilmiş ve yapılan bu çeşitli çalışmaların bir kısmında piyasaların farklı düzeylerde etkin olduğu ya da olmadığı sonucuna ulaşılmıştır. Dolayısıyla etkin piyasa hipotezi, etkin piyasa koşullarında, piyasanın doğasını ortaya koyarken, piyasanın etkin olup olmadığı sorusu ise ayrıca inceleme konusu olarak karşımıza çıkmaktadır.

Etkin bir piyasada endeks fonları (BYF) yatırımcının işini görecektir, çünkü bu tür piyasalarda zaten ne yaparsanız yapın, uzun vadede ortalamayı aşamazsınız. Hem sadece siz değil, bir profesyonel de bunu başaramaz. Nitekim güçlü formda etkin bir piyasada, bir anlamda herkes eşit şansa sahiptir; çünkü gelecekteki fiyatlar tamamen rassal yürüyüş teorisine uygun olarak hareket etmektedir. Şimdi size etkin piyasaların üç farklı formunu özetle açıklamaya ve bunu yaparken de rassal yürüyüşe uygunluğun ne demek olduğunu da örneklendirerek göstermeye çalışacağım.

Not: Bu yazıyı yazarken amaçladığım şey, büyük oranda teorik bir içeriğe sahip olan bu konuyu daha çok pratiğe dönük olarak en basit şekliyle ele almaktır. Bu yüzden konuyu akademik anlamda incelemek isteyenler Nobel ekonomi ödüllü Eugene F. Fama’nın “Efficient Capital Markets: a Review of Theory and Empirical Work” isimli çalışmasını inceleyebilirler.

Zayıf Formda Piyasa Etkinliği

Zayıf formda etkin bir piyasada geçmiş fiyatlara ait tüm bilgiler finansal varlığın fiyatına yansımıştır; dolayısıyla teknik analiz yöntemini kullanarak piyasaları yenmek mümkün değildir. Buna göre, finansal varlıkların gelecekteki fiyatları geçmiş fiyatlamadan tamamen bağımsız, yani rassaldır. Nasıl mı? Gelin bir örnekle görelim.

Elimizde bir madeni para olduğunu düşünelim ve piyasa hareketlerinin de bu madeni paranın atışıyla belirlendiğini varsayalım. Buna göre, örneğin, yazı gelirse piyasalar %1 yükselişle kapansın, tura gelirse de -%1 düşüş göstersin. Diyelim ki, attığımız madeni para 10 kere üste yazı geldi. Bu %10’un üzerinde bir yükseliş demek. Teknik analist, 10 gün üst üste %1 yükseliş gösteren bir piyasanın fiyat grafiğine baktığında bunu boğa piyasası olarak yorumlayacaktır. Öyleyse şimdi sorumuzu soralım. Madeni parayı 11. kez havaya attığımızda yazı gelme olasılığı 10 gün üst üste yazı geldikten sonra yüzde kaçtır? Cevap hiç zor değil! Yine %50’dir ve bu geçmişte ne kadar yazı ya da tura geldiğinden matematiksel olarak tamamen bağımsızdır. Tıpkı 10 çocuğunu da kız doğurmuş bir annenin, 11. çocuğunu yeniden kız doğurma olasılığının yine %50 olması gibi.

Ünlü ekonomi profesörü ve meşhur “Borsada Rastgele Seyir” kitabının yazarı Malkiel, yukarıdaki örnekteki gibi piyasada fiyatlar yüksekdikçe alım, düştükçe satım yapan teknik analistlerin yaklaşımını “uçan şatolar” olarak isimlendiriyor ve zayıf formda etkin piyasa koşulları içerisinde bunun hiçbir getirisinin olmadığını ileri sürüyor.

Peki o zaman teknik analiz niçin bu kadar rağbet görüyor? Yine Malkiel, bunun nedeninin, kısmen insanların bir şeyler yapma isteği olduğunu söylüyor. Yani anlamsız örüntülere anlam atfedip bir şeyler yapma istediği. (Tıpkı penaltı atışlarında kalecilerin çoğunlukla sağa ya da sola atlamaları gibi, oysa atıcının topu %33 olasılıkla kalecinin üstüne doğru vurma ihtimali de var.) Profesör, ikinci sebebi ise, aracı kurumların daha çok komisyon almak için müşterilerin teknik analizi kullanmasını fazlaca teşvik etmesi olarak görüyor.

Özetle hipoteze göre, bu piyasada teknik analiz işe yaramaz, ne var ki, temel analistlerin şansı vardır.

Yarı Güçlü Formda Piyasa Etkinliği

Yarı güçlü formda etkin piyasalarda, finansal varlık ile ilgili olarak sadece
geçmiş fiyat bilgileri değil, kamuya açıklanmış (faaliyet raporları, finansal tablolar, özel durum açıklamaları vb.) tüm bilgiler fiyatlamaya içkin haldedir. Dolayısıyla bu piyasa koşulunda sadece teknik analiz değil, temel analiz kullanmak da bir fayda sağlamaz.

Peki bu piyasa tipinde kimler endeks üstü getiri sağlayabilir? Yalnızca içeriden öğrenenler, yani kamuya açıklanmamış bilgilere sahip olup “insider trading” yapma ayrıcalığı olanlar.

Not: Korkmaz ve Ceylan birlikte kaleme aldıkları “Sermaye Piyasası ve Menkul Değer Analizi” isimli kitapta, ABD piyasalarının yarı güçlü formda olduğunun birçok çalışmayla desteklendiği ibaresi yer alıyor. Ne var ki, herhangi bir kaynak gösterilmemiş. (Kabul yukarıda bir benzerini ben de yaptım ama benimki kitap değil sonuçta. 🙂

Güçlü Formda Piyasa Etkinliği

Evet, geldik en son ve en güçlü formdaki etkin piyasa türüne. Kısacası bu formda bir piyasa söz konusuysa allame-i cihan olsanız fark etmek ve borsayı yenemezsiniz. Diğer bir ifadeyle, hangi analizi yaparsanız yapın, güçlü formda etkin piyasa sizin uzun vadede ortalama getiriyi aşmanıza izin vermez. Nedenine gelince, çünkü zaten bu piyasa türünde, her an, her şey tam da olması gerektiği gibi fiyatlanmıştır. Finansal varlıklar “gerçek değer”inden alınıp satılır. Piyasa fiyatlarının içinde; geçmiş fiyatlar, kamuya açıklanmış ve açıklanmamış tüm bilgiler yer alır.

Böyle bir piyasa, endeksi geçmek istiyorsan, yapabileceğin tek şey var der bize: Daha fazla risk almak.

Kişisel Değerlendirmem

Değerlendirmemin başına fazladan olarak “kişisel” vurgusu yapmamın sebebi, şimdi sunacağım fikirlerimin ampirik bir çalışmaya dayanmayıp, üsluptan da anlaşılacağı üzere tamamen nitel gözlemlerimden yola çıkarak yaptığım akıl yürütmelerime dayanıyor oluşudur.

Tek tek ela almadan önce, özellikle gelişmekte olan ülke piyasalarındaki, birçok finansal varlığa ait fiyatlamanın mutlak manada etkin bir şekilde gerçekleşmediğini düşündüğümü belirtmek istiyorum. Zira bilgiye erişim ve özeliklikle onu yorumlama faaliyeti hiçbir zaman sıfır maliyetli değil. Diğer taraftan “davranışsal finans”ın da ortaya koyduğu gibi, yatırımcılar kararlarını her zaman salt aklın rehberliğinde almıyorlar ve çoğu zaman, çoğumuzun duyguları da kararlarımızda oldukça etkili oluyor.

Dahası, gerek teknik analiz gerek temel analiz bütünüyle objektif bir zemin üzerine inşa olmazlar. Aynı yöntemi kullanan farklı analistlerin farklı sonuçlara ulaşmış olmaları son derece tabiidir ve ulaşılan sonuçların gerçeğe uygun olup olmadığının sağlaması ise en nihayetinde yine piyasa tarafından yapılacaktır.

Piyasaların mutlak manada etkin olduğunu düşünmesem de, kısmı manada etkin olduğunu ya da olabileceğini düşünmem, beni “aşırı özgüven” yanılsamasına düşmekten büyük oranda kurtarır. Sonuçlarına güvendiğim analizlerden yola çıkarak yatırım kararı aldığımda, yaptığım analiz sonuçlarının zekamı teyit edercesine büyük bir karmaşıklıkta olmasını asla istemem. Bilakis benim gördüğümün, piyasada işlem yapan diğer normal zekalı insanlar tarafından da görülebiliyor olmasını isterim. Çünkü yatırımımın başarılı olması, benim gördüğümün başkaları tarafından da görülebilir olmasına bağlıdır. Bu yüzden asıl hedeflediğim şey, herkesin görebileceği, birilerinin şu anda gördüğü ve diğerlerinin de yakında muhakkak görebileceği ayrıntıları keşfedebilmektir.

“Bir yatırımcı için en önemli nitelik zeka değil, mizaçtır. Kalabalığın içinde olmaktan da karşı durmaktan da zevk almamanız gerekir.”

Warren Buffett

Etkin piyasalar hipotezine göre kimse uzun vadede piyasayı yenemez. Fakat bunun iki koşulu vardır: Piyasaların etkin olması ve bu etkinlik içerisinde herkesin aynı değerleme sonucuna ulaşması.

Birincisi, yukarıda da söz ettiğim gibi piyasalar (en azından birçoğu) kanımca mutlak etkin değil ve piyasa dalgalanmalarının bazen aşırı iyimserliğe ya da kötümserliğe kaymasıyla finansal varlık fiyatları “gerçek”lerden çoğunlukla kopuyor ve dalgalar şiddetli ya da hafif hep devam ediyor. Dalgaların hafif seyrettiği zamanlarda, kıyı çizgisi genellikle “gerçek değer”e yakın yerlerde dengeleniyor. Ve bir değer yatırımcısı olarak benim şahsi maksadım, işte bu piyasanın aşırı kötümserliğe kapılıp dalgaların geri çekildiği anları yakalayabilmek. bk. Akıllı Yatırımcı; 8. bölüm: Yatırımcı ve Piyasa Dalgalanmaları

İkinci olarak, piyasalar güçlü formda etkin olduğu koşulda bile, (ki bu şartlar altında endeksi yenebilmenin gerçekten çok ama çok zor olacağını kabul ediyorum) herkes ulaştığı bilgilerle aynı değerleme sonucuna ulaşmayacak. Yani ben, plazadaki analist ve odasında piyasa ekranını takip etmek yerine muhtemelen kitap okuyan Warren Buffett; şirketlerin açıklanmış ve özel tüm bilgilerine aynı erişime sahip olsak da, aynı değerlemeyi yapamayacağız. Nitekim Warret Buffett, Peter Lynch, John Templeton gibi değer yatırımcıları (ki benim de takipçisi olduğum ekol) endeksi seneler boyunca yenmiş kişilerdir.

Zayıf formda etkin bir piyasada yatırımcılar geçmiş fiyat bilgisine eşit imkanlarla erişirler ve bu günümüzde büyük oranda gerçekleşmişe benziyor. Geçmiş fiyatlar teknik analiz yöntemi çerçevesinde fiyatlamaya tam yansıyor mu ya da geçmiş fiyatlar gelecek tahmini yapmaya yönelik bir örüntü içeriyor mu? Doğrusu bu konuda çok net değilim. Diğer taraftan teknik analizin, bir tür kendi kendini gerçekleştiren bir kehanet gibi çalıştığını düşünüyorum. Fakat yine de grafiklere bakıyorum ama nihai kararı doğrudan teknik göstergeler üzerinden vermeyi en azından teorik olarak doğru bulmuyorum.

“Kısa vadede piyasa bir oylama makinesidir fakat uzun vadede bir teraziye dönüşür.”

Benjamin Graham

Yarı formda etkinlik açısından konuyu ele alacak olursak da, kamuya açıklanmış bilgilerin tamamıyla olmasa da büyük oranda fiyatlara yansıdığını düşünüyorum. (Fakat derinliği az ve likiditesi düşük hisseler için aynısını söyleyebilmek pek mümkün değil) Diğer taraftan bu büyük orandaki yansıma da, beklentiler üzerinden gerçekleşiyor ve beklentiler gelecekte gerçekleşecek olanlarla bire bir örtüşmüyor, dolayısıyla bu noktada analist mahareti fark yaratabilir. Ayrıca kamuya açıklanmış bilgilerin, piyasa tarafından fiyatlanması çoğu zaman Benjamin Graham’ın da işaret ettiği gibi aşırılıklar içeriyor ve bu dalgalanmalar, riskin ucuzdan alınıp daha pahalıya satılmasına hâlâ zaman zaman imkan tanıyor.

Son olarak güçlü formda etkin bir piyasanın varlığını mümkün kılacak derecede saydam bir dünyada yaşadığımızı kesinlikle düşünmüyorum. Ben kesinlikle bir komplo teorisyeni değilim, fakat pratikte gerek şirketlerle gerek global durumla ilgili tüm bilgilerin eş zamanlı olarak ve bütün açıklığıyla duyurulduğu bir piyasa ve dünyanın olmadığının çok açık bir gerçek olduğunu sanıyorum.

Dolayısıyla ben kendi adıma bir gün bir dev olmak ümidiyle bugün karıncalar gibi çalışmaya devam edeceğim. Bununla birlikte piyasalarda benim gördüğümü kimse görmüyor yanılgısına düşüp, aşırı özgüvenle hatalı adımlar atmamaya da gayret göstereceğim. Ve bundan sonra da, bugüne kadar olduğu gibi güvendiğim yegane şey, sorgulayıcı aklımı kullanarak sarf ettiğim emeğim olacak.

Yorumlar kapatıldı.

Mission News Theme by Compete Themes.